워렌 버핏

워렌 버핏의 투자기법

1 단계 : 단기적인 주가 움직임은 무시한다..

주식시장의 움직임에 따른 투자결정이 좌우되어서는 안 된다. 주식시장은 단지 주식을 사고파는 장소일뿐이다. 주식시장이 당신보다 똑똑하다고 생각한다면 그냥 당신의 돈을 주가지수 펀드에 맡겨버리는게 나을 것이다.

혼자서 충분히 연구하고, 투자하는 회사를 잘 이해하고 주식시장에서 누구보다 잘 알고 있다면 주가의 움직임은 무시하는게 좋다. 버펫이 주식시장에 관심을 가져야 할 부분은 사람들이 좋은 회사 주가를 엄청 싸게 팔려고 내놓지는 않았는지 살펴보는 것 뿐이라네여.

2 단계 : 경기전망에 대해서는 신경 쓰지 않는다.

첫째 세상의 어느 누구도 주식시장의 주가보다도 더 뛰어난 경기 예측 능력을 가지고 있지 못하기 때문이다.

둘째 만약 특정한 경제 환경에서이득을 볼 것이라고 예상되는 주식을 선택하였다면 필연코 그것은 '투자'가 아니라 '투기'인 것이 분명하다.

경기 전망에 토대를 둔 포트폴리오는 필연적으로 다음에 전개될 경기 전망에 맞도록 계속적으로 수정 되어야 하기 때문이다. 버펫은 경기도 좋든 나쁘든 관계없이 지속적으로 수익을 창출할 수 있는 기업에 투자하려고 하였다.

3 단계 : 기업을 매입하듯이 주식을 매입한다.

사업요소 : 회사의 활동은 단순하고 이해하기 쉬운가? 어느 회사의 사업이 이해하기 힘들다면 앞으로 얼마나 벌어들일 수 있는지 예상하기가 어렵고, 그렇게 된다면 자신이 투자한 회사가 무엇을 하고 비용이 뭐고. 이익을 얼마나 내는지 전혀 알지도 못한 채 투자를 하고 있다는 말이 된다는 것입니다.

사업요소 : 오래된 역사를 가지고 있는가? 회사가 오랜 세월 무리 없이 견뎌 왔느냐는 사실을 말하는 것이다. 이제 막 설립되어 어렵고 힘든 시기와 경기의 변동 국면을 경험해 본적이 없는 회사에다 걸지는 않을 것이다. 회사가 확실한 수익을 얻고 있었다는 사실을 확인하는 일이 중요하다. 물론 수익성이 낮은 시기도 있을 것이다. 이때가 바로 아주 싼 가격에 주식을 매입할 결정적인 기회가 되는 것이다.

사업요소 : 향후 전망은 밝은가? 장기적 전망이 매우 밝아서 보유하기 제일 좋은 회사는 독점사업을 하는 회사이다. 소비자들이 반드시 필요로 하고.. 정부의 통제를 받지 않고, 경쟁업체가 거의 없는 그런 사업이다. 최악의 요건은 너도 나도 할 수 있는 그런 평범한 사업이다..

경영요소 : 경영자의 합리성

투자한 회사의 현금흐름은 유심히 살펴보아야 한다. 즉 경영진들이 이제까지 얻은 수익을 어떻게 재투자하느냐에 따라 주주들이 적절한 투자수익률을 거둘 수 있을지가 결정되기 때문이다. 합리적인 경영자는 잉여금을 높은 수익률의 사업에 재투자하거나, 배당금을 늘려 지급하거나, 자사주 매입을 하여 주주들에게 돌려줄 것이고 비합리적인 경영자는 어떻게든 다 쓰고 싶어 한다.

경영요소 : 경영자의 솔직성

경영자가 주주들이 각 사업 부문의 활동까지 충분히 이해할 수 있도록 회사 실정을 보고하는지와 성공사례를 말할 때처럼 실패 사례도 털어놓는지 등 경영진의 됨됨이를 알아보는 것도 중요하다.

경영요소 : 업계의 관행에 도전할 용기

업계의 관행이라는 것은 다른 회사가 현재 하고 있는 일을 그대로 모방하는 일이 업계의 관행을 따르는 일이다.

재무요소 : 자기 자본 수익률은 적정한가 ? 자본금이 계속 늘어나는 것을 감안한다면 기업의 실적을 따지는 진정한 기준은 순이익을 자기자본으로 나누어 살출되는 자기자본 수익률이다.

재무요소 : 주주 이익은 얼마나 되는가 ?

현금 창출력은 기업의 내재가치를 좌우하게 된다. 고정자산의 비중이 높은 기업일수록 이익잉여금의 많은 부분을 고정자산에 재투자해야 하고 반드시 비중이 낮은 기업일수록 이익잉여금이 고정자산에 적게 투자된다. 그래서 이익이 많고 적고를 비교해서는 안되고 주주이익을 따지는데. 순이익에다 감가상각비를 더하고 거기에다 현재의 생산설비를 유지하기위하여 소요되는 자본 지출액을 차감하여 구해진다.

재무요소 : 매출액 수익률은 적정한가 ?

매출액 수익률이 높다는 것은 이 회사의 영업이 뛰어나다는 말도 되자만 아울러 경영진이 원가를 낮추기 위하여 애쓰고 있다는 말도 된다. 주주는 회사의 이익을 소유한 셈인데. 쓸데없이 비용들이 늘어나면 주주의 몫을 빼앗가는 것과 마찬가지이다. 버펫이 말하기를 비용 수준이 높은 회사일수록 그 비용을 계속 늘리려는 경향이 있다고 지적한다.

재무요소 : 이익잉여금이 적절하게 투자되고 있는가 ?

기업이 건실한 회사인 경영자가 합리적인지를 알아낼 수 있는 가장 빠른 방법이다. 먼저 순이익에서 배당금으로 지급된 금액을 빼면 사내 유보금의 액수를 산출할 수 있고 현재 시가총액 (총발행주식X현재의 주가)가 과거 10년 전의 시가 총액을 뺀 금액이 사내유보금보다 적으면 부적절하게 투자되고 있는 것이다.

시장요소 : 내재가치는 얼마나 되는가 ?

과거의 오랜 주주의 이익을 보면 이 회사의 이익이 계속 일정한 비율로 성장해 왔는지 아니면 일정한 수준에 머물러 있었는지 알아볼 수 있다. 이익이 일정한 수준에서 정체되어 있는 회사라면 그 이익을 장기 이자율로 할인하여 내재가치를 구한다. 또 이익이 일정한 증가 비율을 보이는 회사라면 장기 이자율에서 성장 비율만큼을 차감한 수익율을 할인율로 한다. 이것을 구할 때 낙관적 입장을 취해서는 안되고 보수적으로 평가하는 것이 좋다..

시장요소 : 내재가치보다 낮은 가격에 매입 할 수 있는가?

버펫은 회사의 주가가 내재가치보다 현저히 낮은 경우에만 그 주식을 매입 한다. 현저한 차이는 화사의 현금흐름이 변동되는 경우라도 손해 볼 위험을 줄여주는 것이다..

4단계 포트폴리오를 관리한다..

여러분들은 단순히 주식만을 매입하는 사람이 아니라 기업을 소유하는 사람들이므로 포트폴리오의 구성도 바뀌어야 한다. 투자가들은 10년 이상의 장기간이 지난 후, 자신의 포트폴리오가 최대의 포괄 이익을 낼 수 있는 것에 목표를 두어야 한다.

주가가 단순히 좀 올랐다고 해서 팔아서는 안된다. 기업이 알짜배기 사업은 결코 다른 회사에 넘기지 않듯이 투자자들도 절대 팔아서는 안되는 것이다. 이익을 남길 수 있을 때 매도하라는 증시 격언의 반대 입장이네여. 기업에 적용되는 원칙은 투자자에게도 마찬가지이다. 주식의 일부만 보유하고 있는 투자자라 할지라도 실제의 행동은 그 회사 전체를 소유하고 있는 사람과 똑같은 입장을 취해야 한다.

여유자금이 있다고 하여 아무 주식이나 매입하는 유혹은 버려야 한다. 설정 조건에 맞지 않는다면 절대 매입해서는 안된다 좋은 회사가 나타날 때까지 기다려야 한다. 주식을 매입하고 매도하지 않으면 돈을 벌 수 없다는 생각은 버려야 한다.

버펫의 성공 비결은 이런 원칙을 고수하였고 결코 흔들리지 않았다는 점이다. 버펫도 실패하기도 하고 앞으로도 실패할 수 있을 것이다. 그렇지만 투자의 성공을 거둔다는 것과 결코 실패하지 않았다는 말은 서로 동의어가 아니다. 오히려 실패한 사례보다는 성공한 사례가 더 많다는 것을 투자가 성공적이었다는 말로 이해해야 할 것이다.

버펫은 다른 사람들이 수없이 저지르는 잘못된 일들을 하지 않았고 투자 대상을 정확히 판단하려는 일에 주력하였다.

워렌 버핏의 투자 대상의 선정 방법

투자가는 기업이 성장하든 않든, 기업의 이익이 변동적이든 안정적이든, 기업의 유동 수익이 장부상 가치와 관련하여 높은 가격으로 움직이든 낮은 가격으로 움직이든, 할인된 현금의 흐름을 산출하여 가장 값싼 투자 대상을 매입해야 합니다. 더욱이 가치 방정식에서 주식이 항상 채권보다 값싸게 보일지라도 그 결과는 꼭 그렇지가 않습니다. 채권이 더 매력적인 투자로 추정될 때는 채권을 매입해야 합니다.

가격 문제를 떠나 최고의 기업을 소유하면 투자 기간을 넘어서 막대한 증가 자본을 투입하여 아주 높은 수익률을 올릴 수 있습니다. 그러나 최악의 기업을 소유하면 그 반대가 될 것입니다. 즉 자본을 지속적으로 더 많이 투입하여 아주 낮은 수익률을 올리게 됩니다. 불행하게도 첫 번째 유형의 기업은 찾아보기가 아주 어렵습니다. 대부분의 고수익 사업은 상대적으로 적은 자본이 필요합니다. 그러한 기업의 주주들에게 보통 그 수익의 대부분이 배당이나 막대한 주식 재구매로 지불된다면 이익이 될 것입니다.

주식을 평가하는 수학적 계산이 그리 어려운 건 아니지만 경험있고 현명한 분석가조차 미래의 '쿠폰'을 평가하는 데는 쉽사리 실수를 저지릅니다. 버크셔에서 우리는 이런 문제를 두 가지 방법으로 다루려고 합니다.

첫째, 우리는 우리가 이해한다고 믿는 사업들만 고수하려고 합니다. 기업의 특징이 비교적 단순하고 안정적이어야 한다는 의미입니다. 만약 어떤 기업이 복잡하거나 끊임없이 변화하기 쉽다면 우리는 미래의 현금 흐름을 현명하게 예견하지 못합니다. 따라서 그러한 단점이 있어도 우리는 걱정하지 않게 되는 거지요. 대부분의 사람들이 투자를 할 때 중요시해야 할 것은 자신이 얼마나 알고 있는가가 아니라 오히려 모르는 것에 대해서 얼마나 현실적으로 정의를 내리고 있는가 하는 것입니다. 투자자는 커다란 잘못을 범하지 않는 한 제대로 해야 할 일이 별로 없습니다.

둘째, 우리는 매수 가격에서 안전마진을 고수합니다. 보통주의 가치를 그 가격보다 단지 약간 높게 산출한다면 우리는 매입하는 데 흥미가 없습니다. 우리는 벤 그레이엄이 강하게 강조한 안전성의 원리를 성공 투자의 시금석으로 믿습니다.

‘오마하의 현인’ 워런 버핏의 투자철학

지난 1990년대 워런 버핏은 한 미국 기업 최고경영자(CEO)와 골프를 했다. 그 CEO가 버핏에게 내기를 제안했다. “이번 홀에서 당신이 2달러를 걸고 티샷을 해 홀인원을 하면 내가 1만달러를 주겠다.”

버핏은 그러나 정색을 하고 거절했다. “나는 그렇게 확률이 낮은 도박은 안한다”며. 무안해진 CEO가 “그렇게 부자이면서 2달러 갖고 뭘 그러느냐”고 항변했다. 버핏의 답변은 이랬다. “2달러로 투기를 하는 사람은 1만달러를 손에 쥐어줘도 마찬가지로 투기를 합니다. 이길 확률이 없는데 요행을 바라는 것은 투기꾼이나 할 짓이지 투자자가 할 일이 아니지요.”

버핏의 투자 철학을 얘기할 때면 빠지지 않는 유명한 얘기다. 투기는 하지 않고 오로지 될성부른 기업을 발굴해 뚝심을 갖고 기다리는 게 그의 투자 철학이란 얘기다. 어떻게 보면 단순한 투자 철학이지만 내로라하는 펀드매니저나 ‘주식 박사’도 그의 한마디 한마디를 놓치지 않으려 한다. 해마다 그가 ‘주주들에게 보내는 편지’는 주주는 물론 펀드매니저와 주식 투자자들조차 서로 구해 읽으려 하는 ‘투자의 경전’처럼 돼 버렸을 정도다. 그는 도대체 어떤 투자 철학을 갖고 있어서 그런 것일까.

돈을 잃지 않는다

버핏은 두 가지 투자 철학이 있다고 말하곤 한다. ‘첫째는 돈을 잃지 않는다는 것이고, 둘째는 첫째 항목을 항상 지킨다’는 게 그것이다. 한마디로 하이리스크-하이리턴은 하지 않는다는 것이다. 조금 먹더라도 안전한 주식을 고르는 걸 선호한다는 얘기다. 실제 그의 투자회사인 벅셔해서웨이는 지난 40년 동안 연간 수익률이 50%를 넘은 적이 딱 한번 있을 정도로 대박과는 거리가 멀다. 그러나 마이너스 수익률을 냈을 때도 2001년 단 한번 뿐이다. 지난 1965년부터 2005년까지 연평균 수익률은 21.5%. 같은 기간 S&P500지수 연평균 상승률(배당금 포함)인 10.3%를 배 이상 웃돌고 있다. 돈을 잃지 않는다는 투자 철학을 실천한 결과다.

버핏은 아무리 인기가 좋은 종목이라도 자신이 그 사업에 대해 잘 모르면 절대 투자하지 않는다. 그는 “증시에서 타자가 스트라이크 아웃 되는 일은 없다. 최고의 공이 나타날 때까지 참을성 있게 기다리면 된다”고 말한다.

일단 투자가 실행되면 ‘인내에 대한 투자’로 변한다. 그는 “내가 원하는 주식 보유 기간은 영원히” 라고 말하곤 한다. 실제 벅셔해서웨이가 갖고 있는 주식은 아메리칸 익스프레스, 코카콜라, 질레트, 워싱턴포스트, 웰스파고 은행, 무디스, 구글 등 열 손가락 안에 꼽을 정도로 적다. 버핏이 이처럼 실패하지 않기 위해 애쓰는 것은 주주를 위해서다. 손실을 내는 것은 주주에 대한 배신이란 이유에서다. 이렇게 보면 그의 투자는 사람에 대한 투자다.

버핏의 사무실에는 컴퓨터가 없다. 주가 정보 단말기도 마찬가지다. 사무실에서는 휴대전화도 사용하지 않는다. 서류는 팩스로 오갈 뿐이다. 사무실에서 혼자 생각하고 독서하며 지낸다. 쓸데없는 소문과 이벤트에 일희일비하지 않기 위해서다. 결국은 자기 자신을 믿는, 자기 자신에 대한 투자인 셈이다.

이런 기업에 투자한다

버핏은 나름대로 원칙을 갖고 투자 기업을 고른다. 예컨대 연간 7500만달러 이상의 수익을 꾸준히 내는 기업이 그의 투자 대상이다. 그러다보니 ‘버핏 기업 리스트’도 나돈다. 버핏이 정한 원칙에 맞는 기업들을 추출한 리스트다.

버핏은 이런 계량적인 수치 외에도 다음과 같은 원칙을 갖고 기업을 고른다.

ㆍ정말로 주주를 위한 경영을 하는가

ㆍ경영자들은 기업의 문제에 대해 솔직한가

ㆍ불필요한 비용을 줄이기 위해 노력하고 있는가

ㆍ내가 확실히 파악할 수 있는 분야의 산업인가

ㆍ세월이 흘러도, 사람이 변해도 반드시 있어야만 하는 기업인가

ㆍ연차보고서만으로도 투자에 필요한 정보를 충분히 얻을 수 있는가

ㆍ경영자는 충분히 믿을만 하고 기업에 헌신적인가

ㆍ기업의 내재 가치는 충분한가

ㆍ경영자에게만 이로운 스톡옵션을 거부할 수 있는가

버핏의 투자 5원칙

버핏은 벅셔해서웨이 주주들에게 투자 5원칙을 공개, 이를 실행토록 권고했다. 자신의 투자 철학인 가치 투자 장기 투자를 풀어쓴 것에 다름 아니다.

①3년 동안 증시가 문을 닫아도 행복할 것이란 자세로 투자에 임하라.(그만큼 믿는 주식을 사서 아예 잊어버리고 기다리라는 얘기다)

②시장은 투자가 잘됐는지 여부를 알려주지 않는다. 오로지 결과만 말해준다(시장이 투자의 지침을 줄 것으로 기대하면 오산이다. 판단과 선택은 순전히 자신의 몫이다)

③안전을 위한 최소한 여지를 남겨 둬라. 잘못된 길이다 싶으면 빠져 나와라.(자신을 아무리 믿는다고 해도 100% 완전할 수는 없다. 어떤 경우든 퇴로를 열어 둬야 한다)

④똑똑한 사람이 파산하는 가장 일반적인 길은 돈을 빌리는 것이다(돈을 빌려 투자하는 것은 금물이라는 얘기)

⑤감정적으로 주식 거래를 하지 마라. 주식은 아무런 감정이 없다(주식 투자에서 감정보다는 이상이 절대적으로 필요하다)

버핏식 포트폴리오

S&P는 매년 두 차례 ‘버핏식 포트폴리오’를 구성한다. 버핏이 샀을만한 주식을 가상적으로 매입했다고 치고 수익률을 따진다. 이 결과도 역시 시장수익률의 2배가 넘는 것으로 나타나고 있다. S&P사가 버핏식 포트폴리오를 구성할 때 따지는 기준은 △순이익이 2000만달러 이상일 것 △매출액 대비 순이익률이 15% 이상일 것 △최근 3년 동안과 직전 분기의 자기자본이익률이 15% 이상일 것 △시가총액이 5억달러 이상일 것 △앞으로 5년 동안 현금흐름 전망이 양호할 것 등이다. 이 기준으로 미국 상장기업을 검토한 결과 지난 2월엔 40개 기업이 포트폴리오에 포함됐다.

워렌 버핏의 1997년 캘테크(Caltech) 강연: 종잣돈과 투자 기간에 관하여

"가장 먼저 인식해야 할 점은 이것이 시간이 많이 걸린다는 사실입니다. 저는 11살 때 시작했습니다. 돈을 모으는 것은 눈덩이를 언덕 아래로 굴리는 것과 비슷한 면이 있습니다. 눈을 굴릴 때는 긴 언덕 위에서 하는 게 중요한 것입니다. 저는 56년짜리 언덕에서 굴렸습니다. 그리고 또 잘 뭉쳐지는 눈을 굴리는 것이 좋습니다.

처음 시작할 작은 눈뭉치가 필요할 것입니다. 저는 워싱턴포스트 신문을 돌려서 그걸 마련했습니다. 지나치게 서두르지 않는 게 좋고 올바른 방향으로 오랫동안 지속하는 게 중요합니다."

"제게 있어 가장 중요했던 것은 우리가 큰 손실을 입은 적이 한 번도 없었다는 사실입니다. 월 스트릿에서 활동하는 거의 모든 사람들이 우리 버크셔 해써워이의 성공적인 투자에 비견할 만한 투자 성공 사례를 갖고 있을 것입니다. 하지만 우리는 실패를 피하는 쪽으로 움직여 왔고 그건 제가 말하는 'circle of competence', 즉 자신이 잘하는 영역 내에만 머무르는 것을 통해 이룰 수 있었습니다. 원(circle)이 얼마나 큰가는 전혀 중요하지 않습니다. 중요한 것은 그 원의 경계가 어디인지를 아느냐 입니다. 아주 작은 원을 갖고 있더라도 그 원 안에만 머문다면 좋은 결과를 거둘 수 있습니다. 톰 왓슨(Tom Watson) 씨가 "나는 전혀 천재가 아니지만 몇몇 지점에서 똑똑한 편이었고 단지 그 부근에만 머물렀던 것입니다."라고 얘기한 것처럼 말이지요.

바로 그것이 제가 투자를 하는 방식입니다. 저는 제가 이해할 수 있는 회사들에만 투자합니다. 그렇게 한다고 해서 항상 커다란 성공을 거둘 수 있는 것은 아니지만 중대한 손실을 입는 경우는 거의 없을 것입니다. 그러니 56년 뒤에 저를 찾아 와서 그런 방식이 실제 어떤 결과를 가져 왔는지 얘기해 주세요."

스승 벤자민 그래함에 관하여

"저에게 있어서 가장 중요한 일은 열아홉 살 때 벤자민 그래함(Benjamin Graham)이 쓴 "The Intelligent Investor"라는 책을 집어 들었다는 것입니다. 저는 여섯, 일곱 살 때부터 주식에 관심을 갖고 있었기 때문에 그 때까지 챠트를 그리거나 분석하는 등의 이른바 기술적 분석이라는 것을 쭉 해오고 있었는데요, 아주 재미는 있었지만 별로 돈을 벌지는 못 했습니다.

"The Intelligent Investor"에는 세 가지 중요한 아이디어가 담겨 있었습니다.

먼저, 주식을 오르락내리락 하는 종목 기호가 아닌 사업체 지분의 일부로 보라는 사실입니다. 주식을 산다는 것은 실제 사업체의 일부분을 사들이는 것입니다. 마치 여러분 동네에 있는 세탁소나 주유소를 사는 것처럼 말입니다. 대신 여러분은 General Motors의 수백분의 일 퍼센트를 사는 것일 뿐입니다. 그러므로 잘 알고 있는 비즈니스에 투자하고 그것을 어떻게 가치 평가하는지를 알아야 합니다. 어떤 것이 이해하기 힘들다면 다른 회사를 찾으세요.

벤 그래함의 두 번째 개념은 주식시장의 변동에 대한 태도에 관한 것입니다. 그는 주식시장이 우리에게 봉사하기 위해 있는 것이지 우리를 가르치기 위해 있는 게 아니라고 얘기했습니다.(Stock market is there to serve you not to instruct you.) 그러므로 어떤 주식의 가격이 떨어지는 것은 좋은 뉴스입니다. 왜냐하면 잘 알고 투자를 한다면, 가격이 떨어지고 있다는 것은 그 비즈니스를 훨씬 싼 가격에 더 많이 살 수 있다는 의미일 뿐이기 때문입니다. (시장변동에 대한 태도)

마지막 개념은 Margin of Safety(안전마진)입니다. 여러분이 4.5톤짜리 트럭을 운전하고 있는데 건너야 할 교량의 한계가 5톤이라면, 10톤까지 견딜 수 있는 다리를 찾으라는 것입니다. 즉, 주식을 구입할 때는 여러분이 생각한 가치보다 훨씬 쌀 때 구입해야 하는 것입니다.

저는 이 세 가지 개념이 합리적이라고 생각되었습니다. 이들 근본적인 원칙을 다양한 방식으로 적용한 것이 제 투자의 핵심입니다. 저에게는 부가적인 강점이 있었는데, 그것은 제가 투자도 하고 있을 뿐만 아니라 실제 비즈니스에도 몸담고 있기 때문에 비즈니스의 실제 모습을 잘 알고 있다는 점입니다."

버핏은, 스승의 철학의 핵심이 정량적 분석에 있지 않다는 점을 명확히 하고 있습니다.

"그래함은 주식을 구입할 때 운전자본보다 시가총액이 더 낮을 때 구입한다든지 하는 등의 정량적인 측면을 강조했습니다. 저는 그의 가르침에서 중요한 부분은 그런 것들이 아니라고 생각합니다. 그의 가르침에서 정말 중요한 것은 주식을 비즈니스의 일부로 보라는 것 그리고 안전마진 개념 그런 부분입니다. 그런 측면에서는 저는 순수한 그래함주의자입니다만 그 부분을 기초로 정량적인 부분은 변화를 주었구요. 그래함은 저와 달리 실제 비즈니스에는 그다지 관심이 없었습니다. 그러니까 저는, 실제 사업이 어떻게 돌아가고 있는지를 직접 보고 무엇이 그 비즈니스를 움직이는지 또는 관계가 없는지 등을 살피는 것을 좋아합니다만 그래함은 그런 것도 그냥 사무실에서 숫자를 읽는 것으로 알 수 있다고 생각했습니다. 그래함은 아주 크게 성공했습니다만 피다 버린 담배꽁초(used cigar butt) 투자 방식의 진정한 신봉자였습니다."1)

버핏은 오히려, '덜' 저평가된 엑설런트한 회사와 현저하게 저평가된 그저그런 회사가 있다면 전자 쪽이 장기적으로 훨씬 더 탁월한 결과를 가져다 준다고 생각했고 그런 엑설런트한 소수의 회사에 집중투자했습니다. 그는 적정가에 이르면 팔기 위해 주식을 구입하지 않았습니다. 가급적 영원히 팔지 않고 보유할 수 있는 탁월한 회사를 선별한 뒤 이들이 매력적인 가격까지 폭락하면 대규모로 투자해서 계속 보유했습니다. 탁월한 회사에 투자한 경우 시간은 투자자편이기 때문입니다. 그 이유는 복리의 마술입니다.

브랜드 그리고 프랜챠이즈

"시즈 캔디즈(See's Candies)는 1972년에 구입했는데, 이 회사를 보유하면서 저는 브랜드의 가치와 그것을 통해 무엇이 가능한지에 관해서 많은 것을 배웠습니다. 시즈 캔디즈를 통해 배운 점 덕분에 1988년 무렵의 코카콜라를 더 잘 이해할 수 있었고 그 때 코크에 투자한 것은 우리에게 100억 달러(약 10조 원)의 이익을 안겨 주었습니다. 그 성공의 상당 부분은 1972년에 시즈 캔디즈를 2500만 달러(약 250억 원)에 구입한 것 덕분이라고 할 수 있습니다.

투자의 좋은 점 중의 하나는, 투자를 하면서 지식이 계속 쌓여 가기 때문에 어떤 비즈니스나 산업을 한 번 파악하고 나면 그 뒤 50년 동안 계속 잘 파악할 수 있다는 것입니다. 물론 여러분이 이해하기 힘든 영역도 아주 많습니다. 제게 있어서는 테크널러지가 그렇지요. 하지만 한 번 캔디를 알고 나면 언제까지나 아는 것입니다.

(참고: 영업권, 프랜챠이즈, See's Candies 사례)

제가 이해할 수 있는 비즈니스 또는 잘 알고 있는 비즈니스에 투자할 수 있는 기회를 놓친 경우, 그리고 그런 비즈니스에 큰 투자를 단행하지 않고 조금만 투자하고 마는 것은 커다란 죄를 짓는 것이라고 생각합니다. 그렇게 하는 것은, 문자 그대로 수십억 달러의 손해를 입혔습니다.

코카콜라는 1919년인가 1920년에 주당 40달러의 가격으로 상장되었습니다. 그 해에 주가는 19달러까지 내려갔지요. 설탕 가격이 오르는 등 몇 가지 이유로 가치의 반 이상이 날라가 버린 것입니다. 시장이 여러분을 가르치기 위해 존재한다고 믿는다면 당시의 코크는 형편없는 비즈니스이고 빨리 빠져 나오는 게 상책일 것입니다. 또는 곧 다가 올 대공황이나 2차 세계대전, 뭐 그런 여러 가지 것들에 대해서 생각하고 있었다면 그냥 물러앉아서 그런 것들에 대해 걱정만 하고 있었을 수도 있습니다. 중요한 것은 코카콜라라는 회사가 어떤 회사인지 알아차릴 수 있느냐? 였습니다. 그래서 만약 여러분이 당시에 40달러, 또는 19달러를 투자했다면 그것이 지금은 500만 달러가 되어있었을 것입니다. 바로 그것이 필요합니다. 여러분이 이해할 수 있는 빅 아이디어."

Scuttlebutt: 질문하라

버핏은 필립 피셔(Philip Fisher)가 얘기한 'scuttlebutt'에 대해서도 코멘트 했습니다. 어떤 비즈니스에 투자하려면 먼저 그 업계에 있는 사람들을 가능한 많이 만나서 얘기해 보라는 것이지요. 버핏이 즐겨 했던 질문은, "10년 동안 어딘가로 떠나 있어야 하는데 경쟁 회사 주식 중 하나를 반드시 사야만 한다면 어떤 회사를 사겠습니까? 그리고 그 이유는 무엇이지요?"였습니다. 이런 식의 질문을 투자할 회사의 경쟁회사나 전직 직원, 공급자 등 가능한 많은 사람에게 해 보고 그 얘기들을 종합하면 전체가 맞아들어 가는 어떤 그림이 그려진다는 것입니다.

벤저민 그레이엄과 워렌 버핏

벤저민 그레이엄(Benjamin Graham)은 1934년에 <증권분석>이라는 두꺼운 책을 썼다. 이 책은 그 후 약 70년 동안 가치투자의 교본으로 인정을 받고 있으며, 그는 가치투자의 영원한 스승으로 인용되고 있다. 이 책에는 그레이엄이 1914년에 증권업계에 발을 들여놓은 후 겪은 증권 배달업무, 가격 기록업무, 영업, 증권분석, 그리고 투자업무 등 20년 동안의 온갖 경험이 하나의 투자이론으로 정리되어 있다.

그레이엄은 1928년에 자신의 모교인 컬럼비아 대학 야간과정에서 투자론을 강의했다. 이 강의의 내용을 모은 것이 바로 <증권분석>이라는 책이다. 강의를 시작한 지 6년 만의 일이다. 이를 시작으로 그는 약 28년 동안 강의했다. 당연히 그의 강의를 듣거나 그와 같이 일한 많은 제자들이 있다. 그 중에서도 가장 대표적인 학생이 바로 워렌 버핏이다.

가치투자라는 투자방식이 만들어지고 난 후 70년이 흐르는 동안 당연히 그 내용에 변화가 있었을 것이다. 이제 가치투자를 대표하는 이 두 사람의 구체적인 투자사례를 보고 가치투자 방식의 내용에서 변한 것은 무엇이며, 아직도 변하지 않고 남아 있는 것은 무엇인지 살려보기로 하자.

그레이엄의 투자 사례

사례1: 구겐하임 개발회사

구겐하임은 여러 개의 구리 회사를 거느리고 있는 모회사였다. 1915년에 이 회사는 주주들에게 자회사의 지분을 나누어 주겠다고 공시했다. 그 당시 구겐하임의 주가는 68.88달러였다. 그레이엄은 자회사의 주식가격을 근거로 구겐하임의 적정 가격을 계산했다. 76.23달러가 나왔다. 그레이엄의 분석에 근거해서 그 당시 그레이엄이 근무하고 있던 회사 뉴버거는 많은 양의 구겐하임 주식을 사서 큰 돈을 벌었다.

사례2: 듀퐁과 GM

듀퐁은 잉여 자금으로 GM 주식을 많이 샀다. 그러나 듀퐁의 시가총액은 듀퐁이 가진 지엠의 시가총액 지분보다 더 낮았다. 그레이엄은 GM의 주가가 고평가되어 있거나 아니면 듀퐁의 주가가 저평가되어 있다고 생각했다. 그레이엄은 시장이 이 불균형을 조정할 것으로 보고 듀퐁 주식을 사고, GM 주식은 빌려서 팔았다. 곧 듀퐁의 주가가 올랐다. 그는 듀퐁 주식에서 시세차익을 보고, GM 주식은 시장에서 사서 되갚았다.

사례 3: 노던 파이프 라인

1920년대에는 석유 송유관 회사들이 우량 철도 회사 채권을 많이 가지고 있었다. 이 중에서 그레이엄이 주목했던 회사는 노던 파이프 라인이었다. 1928년 당시 노던 파이프 라인 주가는 65달러였다. 그레이엄이 특별히 이 회사에 신청하여 받은 50페이지의 자료를 분석하여 계산한 결과 보유 채권의 평가를 포함하면 약 95달러의 가치가 있었다.

그레이엄이 보유 채권을 팔아서 주주에게 현금을 나누어 주라고 요구했으나 회사는 그레이엄을 보고 “회사의 정책이 마음에 들지 않으면 회사 주식을 팔면 그만 아니냐”고 응답했다. 그레이엄은 1928년 주총에서 약 38%의 투표권을 모아 자기편의 이사 2명을 뽑고, 주당 70달러를 배당하라고 요구했다.

워렌 버핏의 투자 사례

사례1: 아메리칸 익스프레스

1963년에 아메리칸 익스프레스는 한 자회사가 샐러드 오일을 잘못 팔아서 수억 달러의 손해를 보게 되었다. 이 사건으로 아메리칸 익스프레스 주가는 62.38달러에서 35달러로 크게 떨어졌다. 이 때 버핏은 이 회사의 프렌차이즈(franchise) 가치, 즉 신용카드와 해외여행자 수표 사업에 주목했다. 그는 수요자들이 이 회사를 계속 믿을 것이며, 회사는 이번 사건을 잘 넘길 수 있을 것으로 확신했다. 1965년에 이 회사의 주가는 73.5달러로 올랐다.

사례2: 디즈니

워렌 버핏은 1966년에 디즈니 지분 5%를 400만 달러에 샀다. 주당 평균 53달러였다. 이는 그렇게 싼 값이 아니었다. 그러나 그는 이 당시 디즈니가 만든 만화 “White”, “Swiss Family”의 가치를 본 것이다. 이것은 디즈니의 장부에 올라가 있지 않았다. 10년 후 처음 투자금액 400만 달러는 10배 이상 늘어난 4400만 달러가 되었다.

두 사람 투자 방식의 비교

그레이엄은 독립된 투자 회사를 운영한 시절, 직원들이 회사를 추천하면서 그 회사 제품을 설명하면 곧 지루하게 여겼다. 그에게는 회사의 제품이 무엇이며, 경영자의 능력이 얼마나 뛰어난지는 별로 중요하지 않았다.

그의 투자사례에서도 보았듯이 회사는 구체적으로 계산 가능하고 현실적인 가치를 갖고 있어야 하고, 이 가치가 시장 거래 가격보다 낮아야만 투자를 했다. 그는 채권이나 우선주처럼 미래 소득이 거의 확실한 증권에 투자하기를 좋아했다. 그는 주식에 대한 투자는 매우 위험하다고 생각했다. 이 위험이 거의 없다고 확신하는 경우에만 주식에 투자했다.

그레이엄이 이런 투자방식을 고집한 이유는 크게 두 가지다. 하나는 1929년 대공황 이전에 일반적인 투자방식은 매우 투기적이었다. 그는 투자를 투기와 구분하려고 노력했다. 그는 돈을 버는 것보다 원금을 보존하는 것을 투자에서 더 중요하다고 생각했다. 그리고 1929년 대공황 이후에는 주식 가격이 너무 많이 내려가서 회사가 가진 구체적인 가치보다 주가가 더 낮은 경우가 많았다. 즉 그레이엄 방식의 투자가 효과를 잘 낼 수 있는 시기였다.

그러나 워렌 버핏이 활동하는 시기에 오면 사정이 달라진다. 재무제표를 보고 가치보다 주가가 더 싼 회사를 찾아내기는 점차 어려워졌다. 즉 다른 사람들도 그레이엄의 방식을 따라서 투자했기 때문이다. 워렌 버핏은 점차 그레이엄의 투자방식에서 벗어나 회사의 사업내용이나 경영자의 능력을 중요하게 생각하기 시작했다. 그리고 회사가 지금 장부에 기록하고 있지는 않지만 회사의 미래 수익을 만들어낼 무형의 가치를 보기 시작했다.

그레이엄에서 워렌 버핏에게로 가치투자의 계보가 이어지면서 구체적으로 어디서 어떻게 가치의 근거를 찾아내는가는 변해 왔다. 그러나 여전히 변하지 않은 것은 가격이 가치보다 낮은 경우에만 투자를 한다는 것이다.